前高盛信贷大佬：MicroStrategy的STRC被错估13%

前高盛信贷投资人Khing Oei表示，市场对MicroStrategy（Strategy）发行的STRC优先股定价有误。他的模型显示，该证券公允价值约为96美元，而目前交易价接近85美元。

Oei在高盛和对冲基金拥有25年高风险债务估值经验。他在近期一次长篇讨论中分享了自己的STRC模型。

为什么MicroStrategy的STRC 14%收益率具有误导性

STRC支付12%的股息。用当前折价价格计算，收益率超过14%。这个数字随处可见，但Oei认为这是错误的。

问题在于，这种计算假设STRC会永远支付下去，无论发生什么。但STRC并未做出这样的承诺。它没有到期日，也无需偿还100美元面值（即par）。它只在MicroStrategy有能力支付时才付息。

在6月比特币抛售期间，该股价跌至面值以下25%，使得收益率看起来非常诱人。

“这种经历给人一种简单的直觉：永远不要用今年的票息除以今天的价格来估值，”Oei在分析中写道。

因此，他像对待债券一样对STRC进行估值：只计算实际支付的现金，没有别的。Strategy的仪表盘显示其持有843,775枚比特币（价值540亿美元）以及30亿美元现金。债务和优先高级股首先索偿80亿美元，STRC的105亿美元紧随其后。

即使比特币不涨，也能支付29年股息

剔除高级索偿后，502亿美元支撑着优先股。每年的股息支出为17.3亿美元。

这得出两个惊人的数字：比特币只需要每年增长3.4%，股息就能永远支付；即使比特币永远持平，资金也能持续29年。

以12%的折现率对这些29年的付款进行估值，STRC价值96.30美元。BeInCrypto核实了计算，结果成立。

市场支付85.29美元。这个价格只买到了17年的股息。Oei认为这过于悲观，因为更安全的优先股STRF收益率仅为10.4%。

85美元与96美元之间的差距就是13%的错价。这隐含着一个尖锐的推论：如果Oei是对的，买家在价格向公允价值回归的同时收取14%的收益率；如果市场是对的，折价则是一个警告，表明股息可能在某一天停止。

一些买家似乎同意Oei的看法。BitcoinTreasuries的一项调查发现，超过一半的持有者在面值以下买入。

比特币价格起到主要作用。Oei的表格显示，如果比特币达到8万美元，STRC将回到100美元；如果跌至4万美元，则降至58美元。

MicroStrategy也有杠杆可用。STRC于2025年7月以90美元的价格上市，股息为9%。董事会一再提高利率，如今为12%，以将价格拉向面值。

现金也有帮助。Oei估计，每筹集并储备10亿美元，价值增加约4点。回购则增加5点，因为Strategy将以85美元买入他认为价值96美元的资产。

错价本身成为公司最便宜的工具。不断增长的现金储备符合某个研究部门所称的“比特币冬季转折点”。

需要注意的是，Oei运营着欧洲比特币国债公司Treasury，因此当这些股份被认真对待时他也会受益。怀疑论者依然存在。经济学家Peter Schiff刚刚预测比特币将崩盘至2万美元，还有人质问如果Strategy的640亿美元赌注失败，最终由谁来买单。

现在问题很简单：一家拥有570亿美元资产的公司，是否值得为17.3亿美元的股息账单承受如此多的怀疑？比特币的下一步走势将很大程度决定答案。