币圈大佬 Arthur Hayes 谈日元危机突然告白台湾！回忆垦丁春呐：我他妈超爱台湾

BitMEX 联合创始人 Arthur Hayes 于 8 月 11 日发布最新长文《Yen-quake》，再次从日本切入全球流动性问题。

他认为，长达十余年的廉价日元时代可能走向终点，而美国与日本若选择通过美联储 FIMA Repo Facility（外国及国际货币当局回购机制）支撑日元，最终效果可能等同于另一种形式的美元流动性扩张，成为比特币、黄金等资产的新一轮催化剂。

不过对台湾读者而言，这篇充满总经与日元交易策略的文章，开头却有一段相当意外的“台湾彩蛋”。

Hayes 回忆 2011 年日本 311 大地震发生当下，脑中原本想的事情之一，竟然是自己能不能连续参加“Taiwan Spring Scream（台湾春天呐喊）”。

Hayes 回忆，2011 年 3 月初，当时他还在香港德意志银行（Deutsche Bank）工作，负责香港与新加坡市场 ETF 做市。日本东北大地震发生前，他脑中的其中一个问题是：“我的身体还撑得住再一次连续参加 Taiwan Spring Scream 吗？”

Spring Scream 即台湾乐迷熟悉的“春天呐喊”，过去长年在垦丁举行，是台湾早期最具代表性的独立音乐祭之一。

更有趣的是，Hayes 还特别在文章脚注解释 Spring Scream，直接给出极高评价：“这是亚洲最被低估的音乐祭，我超爱台湾（I fucking love Taiwan）。”

这段台湾回忆其实也是 Hayes 整篇文章的起点。311 大地震发生后，他人在香港交易室，看着东京办公室剧烈摇晃以及海啸席卷日本东北。日经指数快速崩跌，与此同时日元却大幅升值，美元兑日元一度向 70 靠拢，逼近战后日元最强势的区域。

Hayes 当时负责以美元计价的 MSCI Japan ETF，因此部位内含日元曝险。他回忆，一名资深交易员当时告诉他，日本遭遇重大自然灾害后，日本保险公司等大型国内机构可能将海外资金汇回国内，因此出售美国股票、债券等海外资产，再将美元换回日元，形成强大的日元升值压力。

这段亲身经历，也成为 Hayes 十多年后重新分析“日元大逆转”的背景。

Hayes 指出，日本此后走向完全不同的方向。安倍晋三政府推动安倍经济学，日本央行通过大规模购债与殖利率曲线控制（YCC）压低利率，加上日本大型退休基金 GPIF 增加海外股票及债券配置，日元此后贬值超过一半。

低利率与弱势日元也让日元逐渐成为全球套利交易的重要融资货币：投资者借入低利率日元，再换成美元等货币，购买美债、美股或其他高收益资产。

2024 年 7 月至 8 月市场已经演示过一次类似情况。日本央行升息后，美元兑日元短时间从约 160 降至 140，迫使部分“做空日元、做多风险资产”的套利部位平仓，Nasdaq 100 与日经指数都一度出现超过 10% 的跌幅。

Hayes 认为，美日现在面对的核心问题是：日元太弱，但让日元重新升值的传统方法都具有巨大副作用。

第一种方式是日本央行大幅升息，缩小美日利差。但如此一来，日本公债价格可能进一步下跌、政府融资成本提高，也可能造成全球日元套利交易快速平仓。第二种方式则是要求 GPIF、日本企业及金融机构出售海外资产，把美元换回日元。这确实能推升日元，但问题是日本是全球最大的美国资产持有者之一，大规模抛售美债、美股，反过来可能伤害美国金融市场。

因此 Hayes 最看好的反而是第三条路：不要卖美债，而是“拿美债去借美元”。Hayes 描述的机制，是日本财务省把持有的美国公债通过美联储 FIMA Repo Facility 作为抵押品，向美联储取得美元。如此一来，日本不需要大量抛售美债，也能取得足够美元干预汇市。Hayes 认为，其结果将同时造成日元升值、日本债券殖利率下降，以及日本股市获得资金支撑。

按照他的推论，美联储需要提供美元给日本，FIMA Repo 规模越大，美联储资产负债表就会跟着扩张。换句话说，即使政策名称不叫 QE，Hayes 仍将它视为另一种“印美元”与全球流动性扩张。

Hayes 估计，日本政府目前持有约 1.143 兆美元美国公债，而 GPIF 约持有 2,300 亿美元，合计约 1.373 兆美元。他拿疫情期间做比较：2020 年至 2021 年底，美联储资产负债表增加约 4 兆美元。若日本庞大的美债部位有相当比例通过 FIMA 转化成美元流动性，其规模对全球金融市场而言并不小。

不过，目前 FIMA 每个交易对手的未偿贷款上限仍只有 600 亿美元。因此 Hayes 认为，真正值得市场关注的信号，是美联储未来是否调高甚至取消上限，以及是否把 GPIF 等日本大型准公共机构纳入使用范围。

如果美国不希望日本抛售美债，又希望日元升值，那么利用 FIMA 创造美元流动性可能成为政治成本较低的选择；而美联储资产负债表重新扩张，历史上通常有利于比特币、黄金等稀缺资产。因此 Hayes 表示，他目前主要增加曝险的方向包括比特币、实体黄金与黄金矿业股。

加密货币方面则特别点名 ETH，另外将 Ethena（ENA）视为更高风险、潜在报酬也更高的交易标的。他甚至认为，如果美元流动性重新增加推动比特币上涨，USDe 的 basis yield 可能跟着回升，重新吸引资金进入 Ethena 生态。

不过 Hayes 也强调，他目前尚未把美元部位降至最低，真正的确认信号仍是美联储是否正式修改 FIMA 规则。因此现阶段整套论述仍属于 Hayes 对政策走向的推演，而非已经落地的货币政策。