“归属”谬误：加密代币锁定机制如何误导投资者？

Anoma 和 Namada 的共同创始人克里斯托弗·戈斯表示，今天盛行的代币分配模式从根本上是有缺陷的。

当前加密货币领域主导的代币分配模型是所谓的“低流动性、高完全稀释估值”（low-float, high FDV）发行。在这种模型中，项目以低比例的总供应量进行发行，大部分供应量被锁定，通常在一年后逐步解锁。这种低流通量通常与高完全稀释估值相结合，甚至可能明确设计以鼓励这一点。根据CoinGecko的研究，如今近四分之一的行业顶级代币都是低流动性的。最近采用这种模型的显著发行包括Starknet、Aptos、Arbitrum、Optimism、Celestia和Worldcoin（截至目前，惊人的95.7%供应量仍被锁定）。

这种模型从根本上是有缺陷的。限制代币的流动性扭曲了市场信号，误导了依赖该信号做出决策的实际和潜在网络参与者。“低流动性、高完全稀释估值”导致了一个世界，在这个世界里，大多数新发行的代币的上行潜力被私人投资者所占据，而公共市场几乎没有机会获得。最终，这种发行代币的模式在牺牲长期可持续性和公众信任的情况下，抬高了短期指标。

加密货币中的“归属”谬误

我们所称的加密货币“归属”与传统金融世界中归属机制的实际功能几乎没有相似之处。在传统公司中，归属（例如，限制性股票单位，RSUs）用于对齐激励，并确保利益相关者的义务得到履行。特别是在传统公司中，归属附带具体的绩效期望，如果这些期望未能达成，可以撤回进一步的所有权份额。而在加密网络中的归属锁定则没有这样的机制——代币只是被锁定在固定的时间段内，之后解锁。

这些不应被称为“归属”的锁定通常通过给人们一种虚假印象，即需求远高于实际情况，来扭曲市场信号。如果我们将价格信号理解为资产供需之间的清算点，那么这些信号对市场的价值取决于供需两方能够自由表达他们的偏好（例如，想要出售时出售，想要购买时购买）。锁定使得市场的一方无法表达其偏好，从而降低了信号质量。这可能在市场资本排名或其他指标上提供一些短期利益，但由于价格信号传递的信息减少，整体市场质量反而恶化。

更糟糕的是，实际上这些锁定机制只会损害公众。在项目推出后加入的代币持有者因逐渐解锁而处于不利地位，因为这种解锁向他们提供了一个不准确的价格信号，无法反映实际市场情绪。拥有被锁定代币的高级投资者可以接触非公开市场和信息，因此拥有不公平的优势，并且他们往往会在场外出售这些被锁定的代币。为了了解真实的市场信号，必须分析到底谁可能想出售但又无法出售，并推测在后台交易中发生了什么。这种分析对于大多数公共市场参与者来说，过于复杂且耗时。

市场压力的不可避免性

锁定并不能阻止人们出售代币，它们只是延迟了不可避免的结果。归属期限最终会到期，那些想要出售的人最终会出售，从而对市场施加持续的下行压力，常常导致市场资本ization出现人工的“缓慢流失”。就我个人而言，我会对持有一种资产或参与一个网络感到犹豫，尤其是在许多持有者可能想要退出但又无法退出的情况下。这对于需要准确价格信号来可持续预测收入和运营成本的参与者（如验证者）来说，也是一个问题。

如果加密货币领域的一个目标是生产有意义的产品，提供真正的长期价值，那么旨在人为抬高短期指标的做法将无法帮助我们实现这一目标。要准确评估任何特定项目的潜力，必须能够判断人们是否真正致力于该项目。如果你不知道人们持有代币是因为他们真的相信这个项目，还是因为他们被禁止出售，那么你就无法做到这一点。

对低流动性、高完全稀释估值（FDV）正统观念的批评伴随着对新“公平发行”代币分配方法的呼吁。然而，这些提案中的许多只是要求在发行时有更高比例的流通供应，而并未质疑“归属”锁定本身的合法性。

这还不够。任何形式的市场信号人为操控仍然是对市场信号的人工操控。我们需要通过各种新实验来打破加密货币的归属“奥弗顿窗口”。

自由市场发行

我们所称的“自由市场发行”这种方法有一个很大的优势，那就是它允许每个人自由表达他们的偏好。如果你想出售，你可以出售；如果你想购买，你可以购买。最重要的是，你将能够自信地这样做，因为价格信号是有意义的，因为每个人都能够在这里和现在透明且实时地表达他们的偏好。

建立一个真正相信项目的利益相关者可持续社区所带来的长期利益，远远超过为那些不相信的人提供早期退出机会所带来的短期风险。我们需要提供真实效用并具备真正持久力的项目，而目前的归属正统观念显然无法提供足够（甚至根本没有）这样的项目。

自由市场方法通常局限于 meme 币，导致人们认为它不适合“严肃”项目。然而，可以合理地认为，除了其 meme 吸引力外，meme 币的巨大成功部分是因为市场意识到，从长远来看，这种模型对代币持有者更有利，且通常会创造出更活跃、有机的社区。

我们应该尝试新的事物，即使它们是有风险的，我希望自由市场发行能够开启关于前进新方向的讨论。在当今的加密货币领域，群体思维——出于跟风，而非基于对我们为何这么做的特定想法——是一种有害的现象。如果你打算推出一个项目并在一两年内退出，跟随潮流可能是一个合理的做法；但如果你想为世界带来真正的价值，这就不是一个好的策略。是时候进行新的尝试了。