对话宏观分析师：AI 吸干美股全部流动性，比特币 4 万才是底部

整理 & 编译：深潮 TechFlow

嘉宾：Luke Groman，FFT LC 创始人、机构宏观策略师

播客源：Coin Stories

原标题：The $40K Bitcoin Bottom Coming?

播出日期：2026年 6月 5 日

要点总结

美国长期国债期货过去 10 年对黄金已贬值 90%，而 GDP 还在增长——这意味着 90% 还不够。这是 FFT LC 创始人、在华尔街摸爬滚打 30 年的宏观策略师 Luke Groman 给所有投资者的当头棒喝。

他在这期对话中给出了一套冷峻而自洽的分析框架：表面上标普 500 屡创新高，实则是七只 AI 股票在独力支撑，而比特币这个”流动性最后的烟雾警报器”正在发出预警。

如果你想知道为什么 Groman 在接近顶部清仓了大部分比特币却至今没有买回、为什么他认为以美元计价的股票会继续上涨但以黄金和比特币计价会持续下跌、以及为什么技术指标指向比特币可能回踩 40,000 美元区间，这期播客值得一看。

精彩观点摘要

为什么 Luke Groman 还没有重新买入比特币？

• “我少量买了一点，但基本上答案是没有。我没有真正地买回去。我没有全部卖掉，但卖了大部分。”
• “我在观察着。比特币最近经历了一段相当艰难的时期。”

背离之谜：股市屡创新高，比特币流动性却在枯竭

• “比特币是流动性的烟雾警报器，可能是最后一个还在正常工作的，而它正在告诉我们不太妙的事情。”
• “AI 正在吸走房间里所有的氧气，吸走所有的流动性。我认为这种情况也正在发生在比特币身上。”

价值的幻觉：会计手段如何推高 AI 估值

• “你建得越快、现金流越少，你的报告盈利反而越高越快——但你会极度缺乏现金。”
• “一旦建设放缓，收入增长开始减速，摊销的滞后效应就会追上来，然后局面会反转。”

美元计价上涨，黄金和比特币计价下跌

• “我的基准情景是：股票以美元计价大涨，但以黄金和比特币计价大跌。”
• “过去 10 年，美国长期国债期货对黄金下跌了 90%，而 GDP 还在增长——这说明 90% 还不够。”

中国对稀土的掌控

• “数十万亿美元市值的美国股票——尤其是科技股，但也不仅限于此——全都建立在稀土这个从大宗商品角度看体量极小的东西上。”
• “中国在这个领域占据了主导地位。他们之所以能做到——第一，为此努力了 30 年；第二，拥有比谁都多的工程师，而且环境监管更少。”
• “美国政府现在明确介入了这个领域。而历史上，当政府介入公司时，这些公司很少是好的持股标的。”

霍尔木兹海峡：美国的”苏伊士时刻”

• “我的基准情景是，这就像一个人从 100 层办公楼跳下来，经过 40 层的时候说：’嘿，这感觉就跟飞一样，太棒了。’杀死你的不是坠落，是急刹车。”
• “当你面对这种程度的自满、这种程度的库存下降……为什么还不重新开放？这才是一直让我们这些’尾部的人’觉得意外的事。”

伊朗为何要让霍尔木兹海峡保持关闭？

• “用价格来配给需求，就意味着衰退。这就是它的含义。而与此同时还会伴随通胀——一场滞胀式衰退。”
• “如果我站在伊朗的立场上——我被轰炸了，我已经挺到现在了，为这一天准备了 40 年，挖了那么多隧道，他们摧毁的远没有他们以为的那么多。”

「非货币」黄金从美国到中国的出口激增

• “过去六个月里有五个月，非货币黄金一直是美国最大的单一出口商品。”
• “有很多特朗普支持者发过各种声明说：”特朗普把贸易逆差缩小了多少！”贸易逆差确实在缩小，而最大的边际变化就是——黄金出口。”

打造「凭证即清算」的工作量证明系统

• “世界正在走向一个”no ticky, no washy”的系统。这意味着什么？这意味着——美国想要稀土，拿黄金来，否则下一批货不会到；中国想要石油，拿黄金来，否则下一批货不会到。”
• “没有人再相信任何人了。而在那样的世界里，世界会走向什么？就是你没办法去信任的账本——你需要的是无需信任的清算方式。”

当债务与 GDP 比率触及 130%：58 次中 58 次都发生了什么

• “150 年里有 58 个国家债务对 GDP 达到 130%。截至目前，58 个国家中有 58 个都违约了——主要是通过一段显著的通胀期来实现的。”
• “如果 AI 不会消灭就业，那它就不是自互联网以来最伟大的东西，就不配拥有这些估值。如果它真是最伟大的东西、估值合理，那么白领就业即将被屠戮——而美国就业贡献了税收收入的一半。”

技术指标是否指向 40,000 美元的比特币底部？

• “你如果真的在 40,000 到 50,000 美元区间买回来，那你就成了史诗级的传奇人物——因为你差不多在顶点附近卖掉了。”
• “他们预测 Q3、Q4 左右底部，大概在 40,000 美元区间。我真心觉得我们可能真的会看到这个价位。”

为什么 Luke Groman 还没有重新买入比特币？

主持人 Natalie Brunell： 我们从所有人最关心的那个比特币问题开始：你已经开始重新买入了，还是在等比特币进一步下跌？因为它最近几天表现实在不太理想。

Luke Groman：

最近几天跌得很惨。我小仓位试探性地买了一点点，但基本上答案是：我没有真正重新入场。我没有全部卖掉全部持仓，但卖了大部分。比特币最近的走势——特别是过去三四天——经历了一段相当艰难的时期。

背离之谜：股市屡创新高，比特币流动性却在枯竭

主持人 Natalie Brunell： 你能拆解一下为什么会出现这种情况吗？我们看到股市势头如此强劲，不断刷新历史高点。这让我想起了 2021 年的股票市场——隔一天就来一次新高、又新高。但当时比特币的表现也非常好，我们还在一轮牛市中。那么今天这股背离到底是怎么回事？

Luke Groman：

我不确定，但我的工作假设是：如果你看看这轮市场行情的底层基础，实际上并不健康。指数确实在新高、新高、又新高，但说白了就是七只股票。我昨天看到一张图表：剔除 AI 相关标的之后，标普 500 实际上比伊朗战争爆发前的水平微跌。我还看到另一张图：如果你拿美国 MSCI 和美国以外的 MSCI 新兴市场做对比，然后把台积电、三星和另外一家大型 AI 或存储相关公司从新兴市场指数中剔除——那表面上看起来像是新兴市场在碾压美国，但去掉那三四家 AI 相关公司后，新兴市场实际上被碾压了。这就是广度问题，我们已经看到很多关于市场广度的讨论，我认为当前标题指数水平所对应的市场广度极差。最终发生的事情是，AI 正在吸走房间里所有的氧气，吸走所有流动性，全部集中在一个领域。我认为这也在比特币身上发生了，它也是这种局面的受害者。我认为比特币是流动性的烟雾警报器，可能是最后一个还在正常工作的，而它正在告诉我们不太妙的事情。与此同时石油也在吸取流动性，我们或者应该说特朗普政府、美国，正在竭尽全力试图压低油价。 主要通过口头喊话、西方战略石油储备释放等手段。但油价还是涨了。从战争爆发以来，即便在当前相对较低的水平上，也上涨了大约 50%。所以我认为，石油在吸取流动性，大宗商品在吸取流动性，AI 在吸取流动性。从流动性的角度来看，而任何不是这三者之一、或者不是与它们直接相关的资产，表现都不怎么样，基本上持平甚至下跌。

价值的幻觉：会计手段如何推高 AI 估值

主持人 Natalie Brunell： 关于 AI 公司，很有意思的一点是：有人说这是泡沫，也有人说不是。它们的市盈率确实不算太高，和互联网泡沫时代完全不一样，他们相信还有很大空间。但我记得你写过关于会计处理的问题——好像是说他们把需求全部前置了，所有投资正在当下发生，但真正产生收入还需要很多年。那些数据中心建成并产生实际增长，要等很多年以后——但现在所有投资都在当下砸下去。

Luke Groman：

问题不在于真实增长没有发生，而更多在于会计处理方法。因为会计处理的方式是你在前端把建设投入记账，把收入摊销到前面，而费用则被摊销到某一个更长的周期内。这种会计处理对报告盈利的影响是：你建得越快、现金流越少，你的报告盈利反而越高、增速越快。但你会极度缺乏现金，因为你一直在往外掏钱，即便账面盈利很高。

你可以预期看到盈利预期不断上调、股价响应上涨，你也可以预期看到它们从用现金融资，到需要借钱，再到需要借更多的钱——我们确实已经在看到这一切发生了。真正变得棘手的地方在于，当这个建设周期由于任何原因放缓——无论是因为我们买不到实体原材料，还是芯片供应中断，还是各个地方数据中心的审批受阻——不管什么原因，一旦建设放缓，你的收入增长就开始减速，而摊销的滞后效应就会开始追上来，然后局面会反转。盈利会大幅减速甚至开始下降，但那些下降大部分是非现金性的，而你会看到现金流实际上出现了上升。

那么问题来了：市场会怎么对待这种局面？是认为”盈利在减速但现金流现在很健康”？一方面，这些股票在估值上确实不算贵，这说明它不一定会是一场灾难。但另一方面，它们有巨大的动量，而且正在吸走所有流动性。所以如果盈利开始减速，我为什么要持有它，而不是去持有那些之前被吸走流动性的任何其他资产？资本是否会开始离开这个领域，流向别的地方？我猜测更可能是后者——在那个时刻，它们会低迷一段时间。

但这也涉及到一个困难的问题：那个减速什么时候发生？什么会触发？有很多不同因素可能导致它。而且我认为，现在还有一个复杂因素，是 1999 年不存在的情况：在 99 年，我们还有自由市场。那时可以说政府不太参与市场，可以说是”巅峰美国”。而现在政府深度参与了。当时我们是单极霸权，现在不是了——我们处于一场新的大国竞争之中。 所以，当年互联网泡沫破裂是因为自身重压而自行崩塌的。放在今天，我也会认为这轮行情会在某个时点随自身重压崩塌或者逆转，但它不会被放任自行破裂，因为 AI 已经被认定为大国竞争的关键战场。 这才是棘手的地方——政府很有可能会出手支撑，会采取他们认为必要的行动来维持这一轮建设扩张。而这也意味着它会继续从其他一切资产那里吸走氧气，制造更多问题。有很多东西让我想起 1999 到 2000 年，但也有一些我认为不太一样的地方。

美元计价上涨，黄金和比特币计价下跌

主持人 Natalie Brunell： 其实有很多人在说，股市很快就要崩了我们正在接近顶部，但听起来这轮行情可能还会持续挺长一段时间。我知道你对股票市场总体是谨慎的，你一直非常关注黄金和基础设施，你认为黄金和比特币的价格会不会被压制？对比特币玩家来说，我记得你说过可能会在 58,000 到 72,000 美元区间徘徊相当长一段时间。

Luke Groman：

那其实在一定程度上是个半开玩笑的评论，但我也确实看到，当你观察当前发生的一些事情，似乎美国正试图推动与中国的脱钩。因此，在政治上需要实现一些特定的事：你需要日元走弱、韩元走弱，以帮助你把产能从中国转移出来；你需要美元走弱以推动制造业回流。而所有这些在本质上都应该对黄金和比特币非常有利。但是，美国国内有一些势力并不希望看到这个局面，因为黄金和比特币的上涨会向全世界传达一个信号：”你们只是在无节制地放水罢了。”这会在国债市场融资端制造问题，尤其是从这场战争爆发以来我们看到的 10 年期国债收益率变动。

我认为他们做到的方式会是——扩大衍生品市场，就像历史上对黄金所做的那样。长期来看我不认为他们能对比特币做到这一点；但在短期，只要能放大衍生品，就可以。几个月前有人提到过，大量人在卖出看涨期权——本质上就是在被动做空。你在满足需求：有人想持有比特币敞口，但他们不买比特币本身，而是买比特币的看涨期权。如果没有这些衍生品存在，想持有比特币就只有一个办法——买比特币。现在，你可以买衍生品了，事情就变得松散、模糊了。长期来看这些都不重要，但短期内它们会起作用——取决于政策制定者想如何管理表面数字。短期内他们可以管理很多事情的表象，长期来看则做不到。

主持人 Natalie Brunell： 是不是得等到股市先崩了，然后黄金才能启动上涨？还是可能出现一种情景，所有资产一起上涨，比特币重新回到上涨阵营中？还是说会此消彼长，一个崩了另一个疯涨？

Luke Groman：

我的推断是：股票以美元计价大涨，但以黄金和比特币的计价大跌。在那种世界里，10 年期国债收益率大概在 4% 到 4.5% 之间——也可能是 3.75% 到 4.5%——这就是我认为的长期基准终局状态。我们实际上从 2022 年以来就一直处在这个世界中，当然比特币在 2022 年表现很惨。但如果你从美联储开始加息时算起，股票以黄金计价跌了差不多 40%。

这就是当前局势的中期和长期前景。当你谈制造业回流、谈美元走弱、谈贸易再平衡——所有这些事情都不可能发生，除非美元对人民币大幅走弱，这一点已经在发生；甚至包括对日元和欧元。当然在自由市场中，这些资产本来就会这样交易。但我们不在自由市场中，美国需要日元走弱，因为它想把产能从中国转移出去；美国需要人民币走强，他们想要人民币走强，而这也在发生。所以我的中期到长期观点是：这些东西的最终走势会是——黄金涨很多，比特币涨很多，股票以美元计价涨很多，但以黄金和比特币计价下跌，债券市场则保持稳定。当然，债券相对于黄金和比特币已经被砸烂了。过去 10 年，美国长期国债期货对黄金下跌了 90%。而 GDP 在这段时间里还在增长，这只能说明，跌 90% 还不够。

中国对稀土的掌控

主持人 Natalie Brunell： 你还写了很多关于稀土的文章，以及中国几乎垄断了整个加工环节。你也聊过这些稀土进入了哪些技术：电动汽车、雷达系统、我们的手机、军用设备，等等。这个市场到底有多大？如果投资者认同你的观点，认为我们需要大量这类材料，而我们目前不具备提炼所需的生产和采矿能力——他们可以怎么投资？

Luke Groman：

“市场多大”是个比较棘手的问题。从货币化市值的角度来看，这个市场并不大，从每年进口的吨位来看也不算多。但要问”市场多大”，它有点像一种倒置的埃克斯特金字塔（Exter’s Pyramid）。数十万亿美元市值的美国股票——尤其是科技股，但也不仅限于此，甚至包括全世界的——全都建立在稀土这个从大宗商品角度看体量极小的东西上。所以它极其有价值，但它没有被这样定价。而棘手的还在于，中国在这个领域占据了主导地位。他们之所以能做到，有两个原因。第一，他们为此努力了 30 年。 第二，他们拥有比谁都多的工程师，而且环境监管更少。至少在早期阶段是这样，现在在某些地区可能略有改善，但监管仍然比美国和欧洲宽松得多。 他们确实找到了一些非常好的方法，让这些东西以极低成本实现。他们掌握的不仅仅是我们通常听说的”他们有储量、他们做精炼”，而他们在精炼机械和精炼工艺上的创新，鲜有人提及。我们也有一些可以做的事：比如你可以把这些设施建在军事基地上，就不需要对付美国的”别建在我后院”这类问题。但即便如此，从起点到终点之间仍然有很远的路：矿山、精炼、工程基础、教育基础，还有你可能用到的精炼机械——很大一部分来自中国，而中国可能并不想卖给你。最后一个点是：美国政府现在明确介入了这个领域。所以问题来了：这还会是一桩好生意吗？ 历史上，当政府介入公司时，这些公司很少是好的持股标的。当然，这条经验在过去 12 个月里被打破了不少，无论是英特尔还是特朗普政府入股的其他一些公司表现都不错。

霍尔木兹海峡：美国的”苏伊士时刻”

主持人 Natalie Brunell： 让我们聊一聊伊朗战争。你是少数几个预测霍尔木兹海峡会关闭如此之久的分析师之一，而我认为这一切还没有被市场充分定价。现在似乎存在一种共识——我们仍然拥有在全球为所欲为的军事力量。但说到霍尔木兹海峡，它至今没有重新开放。我不太理解的困惑是：为什么？其他国家也一样要承受霍尔木兹海峡关闭的后果，伊朗自己也应该承受。那么首先，为什么他们能把它关闭这么久——看起来全球都应该受到冲击，因为我们是一个相互连接的经济体？另外，你之前提到的”苏伊士时刻”是什么意思？

Luke Groman：

我先说清楚一点：我对霍尔木兹海峡的判断是对的，但我对市场的反应判断到目前为止是错的。3 月 3 号、6 号左右，我说应该开始为此做准备了，它可能在 7 月 4 号还关着。当时人们觉得我疯了。而它现在确实还会在 7 月 4 号关着。实际上，我猜昨晚有大型经纪商已经出来说，它可能到劳动节还关着。现在，你说说看，如果在 3 月 6 号就百分百确定 6 月 3 号还关、很可能 7 月 4 号也关、甚至劳动节还关——市场应该怎么交易？油价应该远远高于今天 WTI 的 95 美元附近，而股票市场应该远远低于现在。收益率确实走高了，10 年期美国国债收益率自战争爆发以来上升了 50 到 60 个基点，日本和韩国的收益率涨了很多，我们看到大量国债抛售，本质上是为了管理因必须进口更昂贵石油而失衡的经常账户，但还算不上灾难。

这就像一个人从 100 层办公楼跳下来，经过第 40 层的时候说：”这感觉就跟飞一样，太棒了。”但杀死你的不是坠落，是急刹车。在这个语境里，急刹车就是你触达储油罐底部的时刻。埃克森美孚和雪佛龙还有多位中东能源官员已经说过，”这正在达到一个极其危险的境地。”埃克森美孚和雪佛龙说在接下来两到三周内……中东当局或官员也有类似表态。它不会是均匀分配的。你在亚洲已经可以看到供应方面出现了一些问题。 而市场的自满程度仍然令人震惊。前几天有一张 meme 图，是我发的钟形曲线——一端是白痴，另一端是天才，中间是所有人，而中间放满了分析师的脑袋，其实也可以把我那个脸放上去，因为我也说过类似的话。但你看着数字就忍不住觉得：这不合理。是这里面存在一个问题。而曲线两端的看法分别是：，石油不重要。”以及”霍尔木兹海峡封锁也不重要。”是的，到目前为止是这样。当你面对这种程度的自满、这种程度的库存下降——我认为这可能是包括我在内所有处于钟形曲线尾部的人最大的意外：居然可以消耗那么多库存、消耗得那么快。

为什么它还不重新开放？对我来说这仍然是一个巨大的意外。因为这正是那些”尾部的人”反复追问的问题——因为没有足够多的好信息从地面传回来。就像我们花了八周才泄露出来：我们几乎被伊朗人从所有中东基地炸出来；就像我们的防空系统效果不佳；就像两周前国会报告才揭示我们实际损失的飞机数量比之前公布的多。你差不多可以问一句：奥卡姆剃刀是什么？奥卡姆剃刀的答案是，伊朗人对波斯湾的炮火控制能力比人们愿意承认的更强。这就是正在发生的事。这里面当然有保险公司的因素，但保险公司的逻辑仅仅是因为他们不喜欢自己的船被炸掉。

这就联系到你提到的美国”苏伊士时刻”。我再说一次，我 3 月初到中旬第一次写这个观点的时候，写得心惊胆战——我说这是有风险的事，可能 3 月底 4 月初就会发生。后来我改成了：这现在是基准情景了。上周，Robert Kagan——新美国世纪项目的创始负责人，鹰派伊朗、鹰派以色列、只要是政权更迭战争就没有他不喜欢的——维多利亚·纽兰（奥巴马政府的助理国务卿，也参与了乌克兰的政权更迭，曾经那通电话里说过”去他的欧盟”）的丈夫。 Kagan 在三周内写了两篇文章，说这是美国一次重大战略损失。我认为他说得对。这个人不是圈外人，他懂战争、懂战略。他写了两次，他看到美国不管怎样都会在波斯湾对伊朗遭受一次战略损失，而他正在试图抢跑、提前把叙事导向”这全是特朗普的错、不是新保守派的错、我们并不想要这场战争”。 你在说什么？这可是新保守派 40 年的终极幻想。现在你得到了你梦寐以求的战斗，你追了 40 年的车终于被你抓到了，你却不知道该怎么处理它。

那么对市场意味着什么？当英国人在 1956 年经历他们的苏伊士时刻之后，接下来 20 年，英国的年均通胀率中位数是——接近 20 年每年 7%。这是某种意义上的地位丧失。它意味着一种承认——放在美国的语境里就是：美国的防御伞。”我为什么要付钱给美国人买防御伞？”我认为这实际上给了美国一些真正的选择空间——你看，如果我们不再需要提供这把伞，我们就可以更多投资于国内；那些基地，如果都已经被损坏了，我们可以离开，让别人来解决。当然，”让别人来解决”很可能就意味着中国来跟伊朗人打交道，伊朗人保持对霍尔木兹海峡的控制，多货币能源定价加速脱离美元。这就是它看起来的样子，也是为什么我认为它最终在结构上是通胀性的、对美元不利。因为归根结底，如果你能用自己的货币买能源和大宗商品，你就不需要在全球储备中持有那么多的美元。而如果你不需要持有那么多美元，你就需要持有更多的黄金。同时这意味着某个人必须去买那些美国国债。 我们真的承受不了 10 年期收益率在 4.6% 到 4.8% 以上的水平。所以在某个时点，那个”某个人”就会是美联储——用印出来的钱，或者是银行体系中的代理机构，不管以什么方式实现。而这在长期将是通胀性的——就像美联储资产负债表过去 20 年从 8,000 亿膨胀到 6 万亿一样，一路是通胀性的。

伊朗为何要让霍尔木兹海峡保持关闭？

主持人 Natalie Brunell： 但持续封锁海峡难道不伤到伊朗自己吗？还是他们通过你之前提到的铁路系统——经中国绕过去了？他们为什么要保持关闭状态？

Luke Groman：

这是一场比谁更能扛的较量，这是比忍耐力的较量。关闭海峡并不符合他们的利益， 但是你得了解一些背景：俄罗斯在通过里海在某种程度上给他们补给，中国通过铁路系统也有供应——两者都不足以覆盖所有的损失，充其量就是一剂吗啡。在账单的另一边，你有一个做空石油的世界。而石油的空头正在被战略石油储备释放和全球库存消耗所支撑。所以你其实陷入了这场很痛苦的竞赛中——一边是库存的消耗，另一边是伊朗从后门通过里海和铁路系统维持的供应，用来避免内部政治崩溃和经济崩溃。 常见的说法是”一旦触达储油罐底部，我们就用价格来配给需求。”我想说，没错。问题是那些说”用价格来全球配给需求”的人——他们要么不愿意说，要么他们应该知道却不知道：用价格来配给需求就意味着衰退。这就是它的含义。而与此同时还会伴随通胀——一场滞胀式衰退，而西方各国没有一个能承受收入下滑（衰退期必然出现）同时利率上升（通胀期必然出现）的局面。所以如果触达储油罐底部、不得不配给需求，我们将陷入一个困境：西方国家的利息支出朝错误的方向走，而联邦收入——西方国家的财政收入——也朝错误的方向走，两条线急速炸开。在美国，至少就目前来说，英国也类似，你的福利支出加上利息支出已经接近或刚好占到你财政收入的将近 100%。所以你的收入会下降，你的利息支出会上升，然后局面会变得非常棘手。这就是两方之间痛苦竞赛的本质。

如果我站在伊朗的立场上——我被轰炸了，我已经挺到现在了，我为这一天准备了 40 年，挖了那么多隧道，他们摧毁的远没有他们以为的那么多。 现在我有机会谈判——不会是叫”通行费”，而是叫”环保收费”。瞧瞧，伊朗突然环保了，谁想得到呢？

主持人 Natalie Brunell： 我看到过一些报道，说他们建立了某种比特币支付系统。那是真的吗？

Luke Groman：

我看到了这些报道，但后来就没怎么看到后续。我看到财政部长 Bessent 上周末还在夸耀没收了他们的所有加密资产。

主持人 Natalie Brunell： 理论上除非放在某个交易所里，否则他们收不走比特币。

Luke Groman：

如果他们在做任何有一定规模的比特币操作，我不认为比特币现在还停在 68,000 左右——大概会是 168,000 了。所以谁知道呢？我们真正看到大幅增长的另一个领域是 CIPS——中国的人民币跨境银行间支付系统。自 3 月以来，交易量爆炸式增长，这表明大量交易正通过 CIPS 以人民币进行。而事实上，这意味着黄金的介入。

「非货币」黄金从美国到中国的出口激增

主持人 Natalie Brunell： 在我们开始收尾之前，很高兴你又提到了黄金。如果黄金被用来结算贸易，为什么还叫”非货币黄金”？这不正说明它是货币吗？但不管怎么说，你能不能谈一谈，我们是如何看到我们把我们的黄金运出去，并且据推测最终流向中国——无论是经过瑞士还是伦敦的？

Luke Groman：

我们在 2025 年第一季度——特朗普连任当选时——大量运进了黄金，然后金价涨了一些。然后大约从去年 10 月开始，我们看到——其实是在美中釜山会晤前后——过去六个月里有五个月，非货币黄金一直是美国最大的单一出口商品。比飞机还大，比医药制剂还大。那唯一一个月它不是最大，它是第二大——排在医药制剂之后。 有一种观点说：”我们只是把运进来的黄金又运回去了。”其中的一部分黄金确实是因为关税问题运进来的。但我不认为所有的都是因为关税，因为黄金是一种政治金属：如果你这些玩家拿起电话打给白宫问：”你加不加关税？”就算你不信对方的说法，你也不会把那么多黄金从伦敦、瑞士全部搬过来。为什么？而且无论如何，关税问题在 7 月就解决了。而出口直到 10 月才真正开始大规模启动——第二季度略有抬头，然后回落，第四季度及之后才真正急剧攀升。 所以，事实上这就是在净结算贸易。我们可以追踪它的去向——它从这里主要流向瑞士，少量流向中国；而流到瑞士和英国的部分，它们最大的出口目的地就是中国或香港。 所以，不管我们想如何争论第一季度流入黄金的流动性质，事实是——它流向了中国，而当时我们对中国正存在巨额贸易逆差，这笔黄金实际上减少了我们的贸易逆差，顺便说一句。有很多特朗普支持者发过各种声明说：”特朗普把贸易逆差缩小了多少！”贸易逆差确实在缩小，而最大的边际变化就是——黄金出口。这其实没什么问题。这实际上正是需要发生的事情。只是它需要在一个更高的金价下发生，否则我们会把所有黄金耗光。但从理论上说，Bessent 是个聪明人。 如果这个世界以 4,500 美元的价格卖给他黄金，而他跟中国达成了某种协议——4,500 的黄金能购入价值 6,000 美元的稀土，那这是一笔好买卖。从长期看，价格肯定会逐渐走高，但类似的操作——是存在管理方法的。那么为什么叫”非货币黄金”？非货币黄金按规定必须申报——我想这是 IMF 的贸易报告要求。而货币黄金不用申报。如果你是一个央行，你买入非货币黄金，再把它重新分类为货币黄金，它就永远不需要出现在任何报告里。所以完全有可能是：非货币黄金与任何主权国家没有直接关系，纯粹是中国的黄金需求被满足了——而这仍然是在实质上净结算美国的贸易逆差，或者起码净缩减了对中国的贸易逆差。通过黄金。 而且非常有可能的是，我们已经向中国运送了大量货币黄金我们完全不知道，没有人知道，它没有被记录。

打造「凭证即清算」的工作量证明系统

主持人 Natalie Brunell： 说实话到底该相信谁也说不清楚。你从中国人民银行拿到的数据，你怎么相信它是准确的？为什么一个敌对国家不会说”是的我们有这些”但我们怎么知道真相？

Luke Groman：

这一切最终会把我们带向何方？我认为，在今天这个世界上，没有人再相信任何人了。而在那样的世界里，世界会走向什么？这个说法有点过时了，恐怕政治上不太正确——但我是克利夫兰人，所以就粗鲁一点吧。我祖父以前老说一句话：”no ticky, no washy”，就是你手里没有取衣凭证，就拿不走你的干洗衣物。世界正在走向一个”no ticky, no washy”的系统。这意味着什么？这意味着——美国想要稀土，拿黄金来，否则下一批货不会到；中国想要石油，拿黄金来，否则下一批货不会到。你可以看到，中国多年来一直在搭建一个正好适合这种局面的系统。

在全球每一个主要黄金交易枢纽，都有一家离岸人民币清算银行。伦敦有一家，瑞士有一家，迪拜有一家，新加坡有一家，香港有一家，上海有一家。这意味着什么？如果你刚好对中国拥有贸易顺差——几乎没有国家拥有，除了偶尔的石油出口国，以及韩国偶尔有——你会拿到一些净人民币头寸。其他国家不会拿到人民币净头寸。你对中国都是赤字，他们持有你的货币，你不会持有他们的货币。但如果你确实拿到了人民币，你怎么处理它？中国人制造了很多好东西，你可以买非常好的比亚迪汽车，华为设备等等。如果你还剩了一些人民币，你又不想再买他们的任何东西——你就买黄金。然后你从那个黄金交易枢纽把它取出来，放进你自己的金库里。

再一次，”no ticky, no washy”——没有任何信任背书，不需要任何证明。这就是老派的”proof of work”——工作量证明。它当然效率不高，它当然不是瞬间完成的，但它是真正的工作量证明——因为那些人得把那些金条一箱箱搬上卡车，雇好安保然后把它们运到机场，机场再搞定飞机载荷，对吧？所以，当你看到，两周前有一条新闻：中国最大的快递公司——相当于中国的联邦快递——正在香港机场开设一个可储存 2,000 吨黄金的金库。中国会去搞什么”纸黄金”、”信用黄金”——像西方那样？他们最大的快递公司为什么需要一个金库？那意味着……而且是在机场，顺便说一句，是一个机场旁边的大金库。他们为什么需要搭设这个？他们在全球范围内搭设一个”no ticky, no washy”系统，因为没有人再相信任何人了。

我认为黄金、比特币最终可以发挥这个角色。但我认为存在一些真实的问题：外国政府对于交易所后门之类的事情会有担忧。但说到底，70 岁的普京、70 岁的习近平、70 岁的波兰总统——他们会更相信比特币吗？还是说：”把黄金给我送过来，我把它就放在这里，放在我所有的坦克和所有导弹旁边”？ 他们选的是后者。所以我同意，目前这个世界没有任何信任，但我认为人们还是会相信对方金库里的东西。在某种程度上，世界会走向——”好，我不信任你。我不会收你的借据来清算。在清算时，我收你的纸币，但我会立刻把它换成能保值的东西，而不是你的白条。给我黄金，或者给我我真正能用的东西。”我认为这就是这一切最终的方向。

当债务与 GDP 比率触及 130%：58 次中 58 次都发生了什么

主持人 Natalie Brunell： 我觉得我看到的你的每一次采访，都带着一种”末日感”。你还记得上次我们聊的时候，你就说”我对事情的发展方向有点紧张”。我知道你还清了所有债务什么的。所以我感觉大家已经把你放进”末日派”这个框里了，你觉得自己在那个框里吗？

Luke Groman：

有一句话是 William Arthur Ward 说的（我记得作者是他）：悲观主义者抱怨风向，乐观主义者期待风向改变，而现实主义者调整自己的风帆。我认为我是个现实主义者。我们有 150 年的历史可以参照。 150 年来，有 58 个国家债务对 GDP 达到过 130%。而就在大约三年前的数据是——这 58 个国家中有 57 个最终违约了，绝大多数是通过经历一段显著通胀期的方式。我已经干这行 30 年了，我一只手数得过来——我有多少次面对历史概率高达”58 分之 57″的局面。而顺便说一句，三、四年前的时候那个唯一例外是日本，现在日本已经在通胀中，而且它的债务正在实质性崩溃。日本债券市场的价值在大幅缩水，通胀在抬头，利率在上行，当然股市也在猛涨，但它们股市以黄金计价过去 5 年实际上跌了大约 20%。

美国在 2020 年夏天越过了 130% 那条线。从那时起，美国长期国债对黄金，跌了大概 60%。另一个让我经常被贴上”末日派”标签的领域是 AI。 在 AI 这个问题上，有这么一群大型科技企业人士，他们一方面告诉你：这是历史上最具革命性的技术，比互联网还大。而估值也与此匹配。 我说的估值是相对于美国股市总市值的估值，它们已经飘到了天上去。 可也同样是这些人，又告诉你：别担心，AI 不会冲击就业。这两者只有一个可能成立。当然如果时间拉得够长，两者可以同时成立。但对于 AI 的商业逻辑来说——要在它占经济总市值的比例估值对应的意义上讲得通——它们必须消灭就业。它们必须彻底摧毁白领就业，这是数学唯一能成立的方式。

你看着这一切，然后问：它们不会消灭就业？那它们就不是自互联网以来最伟大的东西，就不配拥有这些估值。而这一点一旦明朗，就会在私人信贷等领域制造问题，对所有给这些项目提供贷款的人来说。而如果它们真是最伟大的东西、这些估值完全合理，那么白领就业即将被大规模屠戮，而在这个节骨眼上，美国就业贡献了税收收入的一半，而我们甚至还覆盖不了税收收入，或者说税收收入刚刚勉强覆盖福利支出加利息。到底哪个才是事实？每次我向这些科技大佬们问这个问题，就会陷入一片死寂。David Sacks 前两天还在 X 上说”AI 并没有造成失业”。我们一个月只创造了 95,000 个就业岗位。95,000 个——就像《超级名模》里 Ben Stiller 说的，”这是给蚂蚁的就业增长。”95,000 个岗位，在一个 3.5 亿人口的国家里。在我成长的时代，一个不错的月份是 20 万、30 万个新增岗位。那还是二三十年前，人口比现在少 20% 到 30%。 所以我只是真实地看这件事然后问：长期来看，我们可以有繁荣的 AI 和繁荣的就业。但从现在到那一步之间，以我们的债务状况，这种事在数学上是走不通的，这就是事实。他们也心知肚明，他们太聪明了不可能不知道。 那他们为什么还要那样说？你想想看，如果他们站出来说了我说的话，你觉得政客们会怎么做？我们已经开始看到了，你看到前几天 Bernie Sanders 说了什么吗？”我认为所有美国人都应该分享 AI 公司的份额 x 因为它抢走了他们的工作。”于是你就看到 Andreessen、Sacks 这些人纷纷出来否认——”不会有任何失业的。这些不是你们要找的就业损失。AI 不会抢走你们的工作。一切都会非常棒的。”所以，你说我是末日派？我不觉得这是末日，我只是觉得这是现实主义。

技术指标是否指向 40,000 美元的比特币底部？

主持人 Natalie Brunell： 我觉得问题永远只是把握时间，这才是最难的，时间维度是最大的挑战。我现在也被叫做”末日派”了，因为我不认为比特币已经见底。Northstar Bad Charts（一家技术分析机构），他们预测 Q3、Q4 左右底部大概在 40,000 美元区间，我真心觉得我们可能真的会看到这个价位。

Luke Groman：

对，他们在技术面上非常厉害，你如果在 40,000 到 50,000 美元区间买回来，那你就成了史诗级的传奇人物——因为你差不多在顶点附近卖掉过。