市值竟比持仓比特币还低！Twenty One Capital新CEO承认资本错配，将启动伯克希尔式改革

Twenty One Capital 新任 CEO Rapha Zagury 在其首份股东信中开门见山地承认，市场对公司的估值低于其持有的比特币价值，而管理层也持同样看法。这封“认错信”发布之际，公司刚刚录得巨额亏损：第二季度亏损 4.135 亿美元，而 Zagury 上任仅三周。

折价的数学题简单而残酷。Twenty One Capital 持有 43,514 枚比特币，按比特币（BTC）约 63,555 美元计算，这批持仓价值约 28 亿美元。然而，整个公司的市值仅约 16 亿美元。换言之，买入者每支付 1 美元，实际上只对应约 57 美分的比特币资产。Bitcoin Treasuries 数据显示，即便计入债务和现金，公司净值折价率仍为 0.70 倍。在上市公司中，只有 Michael Saylor 的 Strategy 持有更多比特币。

比特币自身的下跌是当季亏损的主因。据公司 10-Q 文件，比特币从 2026 年初的 87,316 美元跌至 6 月 30 日的 58,605 美元，单第二季度就导致 4.015 亿美元减值，上半年累计亏损达 12.7 亿美元。

投资者还有理由保持冷静：公司至今没有营收；持有现金 1.061 亿美元，而可转换票据高达 4.845 亿美元；此外，有 16,116 枚比特币（占持仓三分之一以上）被锁定作为债务抵押品。

股价最能直接反映问题。XXI 周二报 4.53 美元，较 52 周高点 30.43 美元已下跌约 85%。

“这种折价可被视为资本配置失误，我们同意这一看法。”Zagury 在信中写道。

他的解决方案借鉴了伯克希尔·哈撒韦模式：以强大资产负债表为核心，围绕其布局能产生现金的业务。但他也承认，XXI 目前还配不上这样的类比。“Twenty One 拥有公开市场上最大的比特币资产负债表之一，这是真正的优势。但如果 Twenty One 值得被持有，它就必须不止是一个比特币金库。”

改革分五个优先方向：公司治理、运营业务、资本市场工具、并购，以及以比特币为抵押的低杠杆借贷。Paul Lalljie 和 Karl Olsoni 已加入董事会担任独立董事，其中 Lalljie 担任审计委员会主席。

这封信为 XXI 在公开市场动荡的第一年画下一个阶段性注脚。今年 5 月，USDT 发行方 Tether 从 SoftBank 手中买下 XXI 的完全控制权；7 月，创始人 Jack Mallers 辞去 CEO 职务，Tether 开始重新审视 XXI 的比特币金库模式。早前方案曾计划将 XXI 与 Mallers 的比特币金融服务公司 Strike，以及 Zagury 此前领导的矿业公司 Elektron Energy 合并。

Zagury 承诺，将以严格透明的方式处理与 Tether 之间的任何交易，并在年底前给出更完整的战略更新。在真正的现金流产生之前，折价仍将继续“记分”。