Michael Saylor 的 Strategy 公司曾于2025年7月31日在一份盈利报告中承诺：“不会在低于2.5倍mNAV时发行MSTR股票，除非用于支付利息和股息。”然而，这一承诺仅维持了数日。
8月18日，公司向SEC提交文件，更新了“MSTR股权指引”，新增一条例外条款：“当mNAV低于2.5倍时，Strategy 将策略性地发行MSTR股票以（1）支付债务利息，（2）支付优先股股息，以及（3）其他对公司有利的情况。”第三条实际上为任意发行敞开了大门。
修改指引的同一周，公司便恢复了稀释性股票发行，售出87.5万股，融资$3.1亿，随后迅速加码至数十亿美元。自Saylor改变主意以来，出售几乎从未停歇。Protos审查了每次按市价发行的披露文件，总计至少92 million新股，融资$143亿。
自那以后，Strategy 的mNAV比率从未接近2.5倍阈值，所有销售均低于该门槛。目前MSTR总股本已达3.43亿股，而承诺日时约为2.84亿股，这意味着普通股股东在不到12个月内遭受超过20%的稀释。作为对比，比特币价格过去一年表现不佳，Saylor可称公司存活下来并按时偿还债务，但股东稀释是代价。
2025年，公司支付优先股股息$3.81亿，运营消耗现金$6700万。仅2026年第一季度优先股股息就达$2.3亿，年化约$17.63亿。更糟糕的是，公司曾承诺当mNAV低于1.0倍时将考虑回购股票，但从未执行。
2026年6月26日，mNAV首次收于1.0倍以下，公司反而迅速出售1270万股MSTR，融资$11.5亿。三天后，Saylor声称“Strategy 预计在MSTR发行上保持纪律”，但每周文件均显示“未在股票回购计划下购买任何股份”。
最终，MSTR股价当前报$99.50，年内下跌35%，较2.5倍mNAV承诺日的收盘价$401.86暴跌75%。Strategy 五年间累计花费超$10亿购入BTC，其平均成本比当前比特币价格高出$10,000以上，未实现亏损超过$80亿。
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